Ya habéis conocido dos tipos de stablecoin que cumplen su promesa por la vía aburrida y sensata. Las respaldadas por dinero fiat guardan dólares de verdad en un banco. Las respaldadas por cripto bloquean un montón de cripto volátil que vale más que las monedas que acuñan. Ambas responden a la pregunta “¿qué hay detrás de este dólar?” con algo que, en principio, podríais ir a tocar.
Las stablecoins algorítmicas responden a esa misma pregunta encogiéndose de hombros. Detrás del dólar hay… casi nada. Ni una cámara acorazada de efectivo, ni cripto sobrecolateralizada — solo código, incentivos y fe en que el mercado seguirá siguiéndoles el juego. Cuando funciona, es bellamente eficiente en capital: un dólar conjurado a partir de unas pocas líneas de Solidity y una operación ingeniosa. Cuando se rompe, no se tambalea — se rompe de golpe, y se lleva por delante a todos los que la tienen. Esta es la lección en la que vemos eso ocurrir.
Antes de leer — adivina
¿Qué respalda la promesa de una stablecoin puramente algorítmica de valer $1?
Qué significa “algorítmica”
Imaginad una moneda sin cámara acorazada de banco central, donde en su lugar un robot se planta en la plaza del pueblo gritando “imprimiré o trituraré monedas hasta que el precio sea el correcto”. Ese es el discurso algorítmico. Hay poco o ningún colateral externo; en su lugar, la oferta se expande y se contrae automáticamente para empujar el precio de vuelta hacia $1,00.
El mecanismo descansa sobre una promesa: el protocolo siempre te dejará cambiar 1 stablecoin por $1,00 de algo que pueda acuñar. “Algo que pueda acuñar” es la frase que soporta todo el peso — el protocolo no te paga con una reserva que ya tiene, sino que imprime el pago a demanda. Mientras ese “algo” valga por sí mismo una cantidad significativa, el arbitraje mantiene la paridad honesta:
- Si la moneda cotiza por encima de $1,00, el protocolo te deja crear monedas nuevas por $1,00 de valor y venderlas a, digamos, $1,02. Esa oferta extra empuja el precio a la baja, hacia la paridad.
- Si la moneda cotiza por debajo de $1,00, el protocolo te deja destruir una moneda y recuperar $1,00 de valor, así que comprar una moneda a $0,98 y canjearla por $1,00 es dinero gratis. Esa presión compradora empuja el precio al alza.
Es elegante sobre el papel. La pega — todo el resto de esta lección — es qué le pasa a “$1,00 de algo que pueda acuñar” cuando ese algo empieza a caer.
Cuándo y por qué alguien construye esto
El atractivo es la eficiencia en capital. Una moneda respaldada por cripto puede necesitar $150 de ETH bloqueado para emitir $100 de stablecoin — capital ocioso. Una moneda algorítmica emite $100 de stablecoin contra esencialmente $0 de colateral precomprometido. Si funciona, has creado un dólar de la nada y de buenos incentivos. Esa eficiencia es justo por lo que los desarrolladores lo siguen intentando, y justo por lo que sigue saltando por los aires.
El modelo de señoreaje de dos tokens
El diseño algorítmico clásico — el que Terra hizo famoso — es el modelo de señoreaje de dos tokens. (“Señoreaje” es simplemente la vieja palabra para el beneficio que obtiene una casa de la moneda al crear dinero; aquí el protocolo hace de casa de la moneda.) Usa una pareja:
- Una stablecoin que apunta a $1,00. En Terra era UST.
- Un token hermano volátil que absorbe las oscilaciones de precio. En Terra era LUNA.
El protocolo cablea una regla: siempre puedes cambiar 1 stablecoin por $1,00 de valor del token hermano, y $1,00 de valor del token hermano por 1 stablecoin — acuñando y quemando cada lado para que la operación cuadre.
- Por encima de la paridad (UST a $1,02): quema $1,00 de LUNA, acuña 1 UST nuevo, véndelo por $1,02, embolsa dos centavos. La nueva oferta de UST arrastra el precio de vuelta a la baja.
- Por debajo de la paridad (UST a $0,98): compra el UST barato, quémalo, acuña $1,00 de LUNA nuevo, véndelo por $1,00, embolsa dos centavos. La demanda de UST tira del precio de vuelta al alza.
Ejemplo resuelto. El UST resbala a $0,99. Un arbitrajista compra 1.000.000 de UST en el mercado por $990.000. Lo quema, y el protocolo le acuña $1.000.000 de LUNA flamante. Vende el LUNA por $1.000.000. Beneficio: $10.000, menos comisiones — y por el camino retiró un millón de UST de circulación, ayudando a empujar el precio de vuelta a $1,00. Multiplica eso por miles de bots y la paridad se sostiene sola.
Esto solo funciona mientras una suposición sea cierta: LUNA tiene un precio alto y un mercado profundo y líquido. El protocolo promete pagar en LUNA, así que LUNA tiene que valer lo suficiente como para que acuñar más no hunda su valor. Quedaos con esa idea.
Conviene nombrar otros dos sabores algorítmicos para que los reconozcáis en estado salvaje:
- Rebase (Ampleforth / AMPL): un token, sin hermano. En lugar de cambiar el precio, el protocolo cambia el saldo de todos. Si AMPL cotiza por encima del objetivo, el saldo de cada cartera se expande de la noche a la mañana; por debajo del objetivo, cada saldo se encoge. Tu número de tokens cambia mientras duermes.
- Fraccional (FRAX, versiones tempranas): un híbrido — cada moneda es parte colateral real, parte algorítmica, con la proporción ajustándose con el tiempo. Es una cobertura deliberada contra la fragilidad de todo-o-nada de los diseños puramente algo (y, revelador, FRAX siguió derivando hacia más colateral, no menos).
Empareja cada concepto algorítmico con su definición.
Pick a term, then click its definition.
La espiral de la muerte
Aquí está el fallo fatal, y vive justo dentro de ese elegante bucle de acuñar y quemar. Ejecuta la simulación y luego lee qué hace cada paso.
- Precio de UST
- $1.00
- Precio de LUNA
- $80.00
- Oferta de LUNA
- 350M
La paridad aguanta — la reserva es la confianza del mercado, no efectivo
Cada paso: defender la paridad de UST acuña más LUNA, lo que hunde el precio de LUNA, lo que debilita justo aquello que respalda UST — así que el siguiente paso tiene que acuñar aún más. La cura es la enfermedad.
Recorre el bucle en prosa:
- Un gran tenedor suelta mucho stablecoin (UST), empujándolo por debajo de $1,00.
- Los arbitrajistas hacen exactamente lo que el protocolo les invita a hacer: quemar UST para acuñar $1,00 de LUNA y luego vender ese LUNA para asegurar el diferencial.
- Todo ese LUNA fresco golpeando el mercado dispara la oferta de LUNA y hunde el precio de LUNA.
- Pero LUNA es lo que “respalda” UST. Ahora el respaldo vale muchísimo menos que hace un minuto.
- Los tenedores se dan cuenta y entran en pánico: si el protocolo solo puede pagarles en LUNA que se desploma, prefieren huir de UST ya. Así que más gente vende UST, empujándolo aún más por debajo de la paridad.
- Defender ese desanclaje más profundo acuña aún más LUNA — de vuelta al paso 3, pero peor.
Cada vuelta de la rueda hace que la siguiente sea más desagradable. Esto es reflexividad: precio y confianza se alimentan mutuamente a la baja, sin suelo. El mecanismo diseñado para defender la paridad se convierte en el motor que la destruye. Ambos tokens corren hacia cero, y llegan rápido.
Rellena cada hueco para describir la espiral de la muerte.
Pick the right option for each blank, then check.
Cuando UST cae por debajo de la paridad, los arbitrajistas . Esto hace que la oferta de LUNA . Como LUNA es lo que efectivamente respalda UST, el respaldo ahora vale , así que los tenedores huyen de UST con más fuerza. El bucle se .
Caso de estudio: Terra/UST, mayo de 2022
Esto no es hipotético. En mayo de 2022 le ocurrió a la mayor stablecoin algorítmica jamás construida, en tiempo real, a la vista de todos.
El escenario. UST era el mayor algo-stable que existía, con un valor de mercado de unos $18.000 millones en su pico. Su demanda estaba sobrealimentada por Anchor Protocol, una app de préstamos de Terra que ofrecía un rendimiento de “ahorro” de en torno al 20% sobre los depósitos en UST. Un veinte por ciento, sobre un dólar “estable”, en un mundo donde los bancos pagaban uno. Ese rendimiento no se ganaba con préstamos sostenibles — en gran parte se subvencionaba desde una reserva que se vaciaba a ojos vista. Atrajo depósitos enormes, lo que significaba una demanda enorme de UST apoyada en un incentivo que no podía durar.
La ruptura. A principios y mediados de mayo de 2022, una serie de retiradas y ventas muy grandes de UST lo sacaron de su paridad. La defensa de acuñar y quemar se activó exactamente como estaba diseñada — y también la espiral de la muerte. Observa el precio de UST durante los días siguientes:
- Precio más bajo
- $0.10
- Precio final
- $0.10
- Profundidad máxima del desanclaje
- -90%
A diferencia de un desanclaje sano que se recupera, esta línea nunca vuelve. Cada escalón a la baja acuñaba más LUNA, lo que hundía LUNA, lo que destruía el respaldo de UST — la espiral se completó en días.
El daño. Mientras los defensores de UST quemaban UST y acuñaban LUNA sin pausa, la oferta de LUNA pasó de cientos de millones de tokens a billones en cuestión de días — hiperinflación de manual. El precio de LUNA pasó de unos $80 a fracciones de un centavo. UST nunca recuperó su paridad. En total, algo por encima de $40.000 millones de valor se evaporaron, arruinando a tenedores minoristas de todo el mundo y desencadenando una oleada de quiebras en el sector de préstamos cripto que se apoyaba en Terra.
La trampa que enseña. La señal de alarma estaba escondida a plena vista: un rendimiento “estable” de dos dígitos sin ninguna fuente sostenible que lo financiara. El rendimiento no era una virtud; era la yesca.
Clasifica cada diseño según cómo se comporta su respaldo en una crisis.
Place each item in the right group.
- Una moneda puramente algorítmica sin reserva para pagar los canjes
- UST defendido acuñando su token hermano LUNA
- Basis Cash, respaldada solo por sus propios tokens de bono y de acción
- Moneda respaldada por fiat que guarda dólares en un banco
- Letras del Tesoro tokenizadas respaldando uno a uno la moneda
- Moneda respaldada por cripto sobrecolateralizada con ETH
Por qué los diseños algorítmicos son frágiles
Quita Terra de en medio y la lección estructural es general. Las stablecoins puramente algorítmicas dependen de dos cosas que ambas se esfuman en una crisis:
- Confianza perpetua. La paridad aguanta solo mientras suficiente gente crea que aguantará y siga arbitrándola. No hay reserva que la imponga si la creencia se evapora — la fe es el colateral.
- Un activo hermano líquido y valioso. El token de pago tiene que seguir valiendo lo suficiente como para que acuñar más no lo hunda. Pero acuñar más es exactamente lo que un desanclaje obliga a hacer al protocolo.
El problema de fondo es que el “colateral” es endógeno — creado por el mismo sistema que se supone que debe rescatar. Contrasta eso con las monedas respaldadas por fiat y por cripto, cuyo respaldo es externo: dólares en un banco, o ETH bloqueado en una bóveda, no se evaporan solo porque la stablecoin esté teniendo un mal día. El respaldo endógeno hace lo contrario — una crisis destruye el respaldo precisamente cuando lo necesitas para pagar a la gente.
El cementerio está bien poblado: UST (la catástrofe de más de $40.000 millones), Basis Cash (un diseño de señoreaje anterior que nunca mantuvo la paridad) e Iron Finance (una moneda parcialmente algorítmica, TITAN/IRON, que sufrió una corrida hasta cero en 2021 — Mark Cuban quedó atrapado, célebremente). Los supervivientes en el mundo de las stablecoins se apoyan abrumadoramente en colateral real y externo; cuanto más se aleja un diseño de “de verdad tenemos el valor”, más corta es su esperanza de vida.
La señal de alarma, sin rodeos
Un rendimiento “sin riesgo” de dos dígitos sobre algo comercializado como un dólar estable es una luz roja parpadeante, no una oportunidad. Si una moneda puede pagarte un 20% por tener un dólar, pregunta de dónde sale ese 20%. Con Anchor y UST, la respuesta honesta era “de una reserva que se está agotando, hasta que se agote” — y “hasta que se agote” les costó cuarenta mil millones de dólares a los tenedores.
Esencialmente no — no sin romper el algoritmo y meter dinero externo. Una vez que la reflexividad se instala, cada acción que el protocolo puede tomar para defender la paridad (acuñar más token hermano) empeora el colapso, así que el sistema no tiene ninguna palanca interna que apunte hacia arriba. Los únicos frenos reales están fuera del modelo: un comprador con bolsillos profundos que absorba el pánico, una reserva genuina de activos externos para honrar los canjes, o simplemente parar la cadena. Terra intentó intervenciones de emergencia e incluso acuñó frenéticamente; nada funcionó, porque el propio mecanismo era el acelerante. Una espiral alimentada por su propio diseño no se queda sin combustible hasta que ambos tokens tocan el suelo.
Puntos clave
Qué recordar
- Las stablecoins algorítmicas tienen poco o ningún colateral externo. Defienden la paridad con código, incentivos y confianza, expandiendo y contrayendo la oferta para empujar el precio hacia $1,00.
- El modelo de señoreaje de dos tokens (UST + LUNA de Terra) promete cambiar siempre 1 stablecoin por $1,00 de un token hermano volátil. Funciona solo mientras ese token hermano sea valioso y líquido. Otros sabores: rebase (Ampleforth) y fraccional (FRAX).
- La espiral de la muerte es el fallo fatal: defender un desanclaje acuña una avalancha de token hermano, lo que hunde su precio, lo que destruye el respaldo, lo que provoca más ventas — un colapso reflexivo y autoalimentado sin suelo.
- Terra/UST, mayo de 2022: una moneda de unos $18.000 millones apuntalada por el insostenible ~20% de Anchor rompió la paridad, entró en espiral en días, hiperinfló LUNA de unos $80 a una fracción de centavo, y borró más de $40.000 millones.
- El colateral endógeno es la debilidad de raíz. El respaldo creado por el mismo sistema desaparece justo cuando se necesita. Las monedas robustas usan colateral externo; un rendimiento “estable” de dos dígitos es una advertencia, no un regalo.
Repaso de la lección 4
UST cotiza a $0,99. Un arbitrajista quiere el diferencial sin riesgo del protocolo. ¿Qué le permite hacer el mecanismo de señoreaje?
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A continuación: Desanclajes, riesgos y regulación — cómo se rompen las stablecoins de todo tipo, los modos de fallo más allá de la espiral de la muerte, y las reglas que ahora se están escribiendo para mantener el dólar en el “dólar digital”.