Straddles y strangles

Ya sabéis leer el payoff de una opción, habéis conocido vega, theta y gamma, y sabéis la diferencia entre vol realizada e implícita — además de la prima de riesgo de volatilidad (VRP) que normalmente mantiene la implícita un punto por encima de la realizada. Ahora cobramos todo eso. Los straddles y los strangles son las dos estructuras a las que todo operador de vol recurre primero cuando la pregunta no es “¿subirá o bajará?” sino “¿se moverá siquiera a algún sitio?” Son la forma más pura de poner dinero sobre el movimiento en sí. Al terminar sabréis valorar uno, encontrar sus puntos de equilibrio de cabeza, y explicar exactamente por qué una operación puede clavar el movimiento y aun así perder. Vamos a montar la apuesta.

Una apuesta sobre el movimiento, no la dirección

Analogía. Imaginad un par de dados a punto de lanzarse. Un operador direccional apuesta “alto” o “bajo” y necesita acertar en cuál. Vosotros vais a apostar algo más raro: que los dados caen lejos del centro — no os importa si es ojo de serpiente o doble seis, solo que está bien lejos de un aburrido siete. Eso es un straddle largo. Ganáis en ambas colas y solo perdéis si el resultado es soso y central.

La definición. Un straddle largo es comprar una call y una put en el mismo strike — casi siempre el strike at-the-money (ATM), el más cercano al precio actual — con el mismo vencimiento, sobre el mismo subyacente. Pagáis dos primas por adelantado. El payoff es una V: trepa a medida que la acción se escapa del strike en cualquier dirección, y toca fondo si la acción se clava exactamente en el strike. No hay ninguna opinión direccional incorporada — solo una apuesta a que el movimiento será grande.

¿Por qué ATM? Porque ahí es donde la estructura está más equilibrada — la call y la put tienen deltas simétricas (aproximadamente +0,5 y −0,5), así que la posición empieza cerca de ser delta-neutral: no le importa hacia dónde vaya el primer tick. Le importa la magnitud. Esa es toda la personalidad de la operación.

La isla de abajo es la imagen que hay que grabarse. Dejadla en modo straddle por ahora: fijaos en la V afilada, el único strike en el fondo, y los dos puntos de equilibrio donde la V cruza el cero. La pasaremos a modo strangle dentro de un par de secciones.

Puntos de equilibrio y pérdida máxima (resuelto)

La mecánica. Al vencimiento solo una pata puede estar in the money (la acción está o por encima del strike o por debajo). La pata que pague tiene que ganar primero la prima total que pagasteis por ambas. Así que la regla es sencillísima:

Puntos de equilibrio = strike ± prima total. Pérdida máxima = prima total, sufrida solo si la acción se clava exactamente en el strike.

Vamos a moler el ejemplo resuelto. Acción a 100, la call ATM cuesta $5, la put ATM cuesta $5, así que la prima total = $10. Eso significa:

• Pérdida máxima = $10 — la prima entera, realizada solo si la acción expira en exactamente 100 (ambas patas sin valor).
• Punto de equilibrio inferior = 100 − $10 = $90.
• Punto de equilibrio superior = 100 + $10 = $110.
• Para ganar, la acción debe terminar por debajo de 90 o por encima de 110 — es decir, debe moverse más de los $10 de prima desde el strike.

Recorred el beneficio y pérdida a lo largo de un rango de precios al vencimiento. La call paga max(S − 100, 0), la put paga max(100 − S, 0), y restáis los $10 que pagasteis:

Leed la forma directamente de la tabla: una V simétrica que toca fondo en −$10 sobre el strike, cruza el cero en 90 y 110, y trepa $1-por-$1 a medida que la acción sigue corriendo. El movimiento no solo tiene que ocurrir — tiene que superar la prima. Un movimiento de $9 en cualquier dirección parece que acertasteis, pero aun así pierde un dólar. Ese hueco entre “acerté el movimiento” y “gané dinero” es el corazón del trading long-vol.

Strangles: más baratos, necesitan un movimiento mayor

La definición. Un strangle largo es la misma idea con los strikes separados: comprar una call out-of-the-money (OTM) y una put OTM en strikes separados que flanquean el precio actual — digamos una call en 110 y una put en 90 con la acción en 100. Como las opciones OTM son más baratas que las ATM, pagáis menos prima. La contrapartida: ambas patas empiezan más lejos del dinero, así que la acción tiene que recorrer más antes de que cualquiera pague, y los puntos de equilibrio quedan más separados.

Ahora pasad la isla de arriba a modo strangle (el interruptor en su esquina). La V pierde su punta afilada y le crece un fondo plano: entre los dos strikes (90 y 110) ambas patas expiran sin valor, así que la pérdida es constante en todo ese rango — simplemente perdéis vuestra prima. Fuera de los strikes el payoff trepa igual que un straddle. Ese fondo plano es la firma del strangle.

Ejemplo resuelto. Acción a 100. Comprad la call de 110 por $3 y la put de 90 por $3, prima total $6. La lógica del equilibrio cambia porque la acción tiene que alcanzar primero el strike, y luego recuperar la prima entera:

• Punto de equilibrio superior = strike de la call + prima total = 110 + $6 = $116.
• Punto de equilibrio inferior = strike de la put − prima total = 90 − $6 = $84.
• Pérdida máxima = $6, perdida a lo largo de todo el rango de 90 a 110 (el fondo plano), no solo en un punto.

Poned las dos estructuras lado a lado sobre la misma acción de $100:

El strangle es la apuesta más barata y de aspecto más perezoso que en secreto exige más. Ahorráis $4 de prima, pero habéis ensanchado la zona muerta de 20 puntos a 32 — la acción ahora tiene que moverse $16 completos desde el centro (frente a $10) antes de que veáis un duro. Elegid el straddle cuando queráis un listón más bajo y estéis dispuestos a pagarlo; elegid el strangle cuando la prima sea preciosa y esperéis un movimiento genuinamente violento.

Vega y theta: el tira y afloja diario

Un straddle o strangle largo no es solo un diagrama de payoff que esperáis cobrar al vencimiento — entre hoy y entonces es un paquete vivo de griegas que pelean entre sí cada día. Tres importan más:

• Largo de vega. Tenéis dos opciones, y el valor de una opción sube con la volatilidad implícita. Si la implícita sube, vuestro straddle gana aunque la acción no se haya movido. Estáis, literalmente, largos de volatilidad — ese es el juego.
• Corto de theta. La decadencia de theta es la erosión del valor de una opción a medida que pasa el tiempo y queda menos incertidumbre por capturar. Tenéis dos activos que se deterioran, así que sangráis valor temporal cada día que no pasa nada. Theta es el alquiler que pagáis por mantener viva la apuesta, y es más empinado cuanto más se acerca el vencimiento.
• Largo de gamma. Gamma es la curvatura del payoff — la razón por la que la V se dobla hacia arriba. Estar largo de gamma significa que vuestra delta oscila a vuestro favor a medida que la acción se mueve: una subida hace crecer la delta de la call y encoger la de la put, así que os ponéis más largos en las subidas y más cortos en las bajadas. Gamma es lo que os paga cuando la acción de verdad recorre, y es el motor mecánico detrás del gamma scalping (un tema posterior).

Aquí está la verdad incómoda que esta sección existe para grabar: podéis tener razón en que viene un gran movimiento, verlo llegar, y aun así perder dinero. Dos formas clásicas:

1. Demasiado lento. Si el movimiento gotea a lo largo de meses en vez de estallar, la decadencia de theta puede comerse más prima de la que la gamma gana por el camino. Las posiciones long-vol quieren sus movimientos rápidos; un goteo lento es muerte por mil cortes diarios.
2. Vol crush. Esta es la trampa que atrapa a todos. La implícita típicamente se dispara antes de un evento conocido (resultados, una decisión de la FDA, un fallo judicial) porque el mercado paga de más por la incertidumbre — y luego se desploma en el instante en que el evento pasa y la incertidumbre se resuelve. Ese desplome se llama vol crush (o “IV crush”).

La disciplina que esto implica: no estáis solo pronosticando si la acción se mueve, estáis apostando a que el movimiento es lo bastante grande y lo bastante rápido para batir tanto a la prima como a la theta — y a que no pagasteis de más por una implícita destinada a desplomarse. Un straddle largo tiene tres formas de perder (demasiado pequeño, demasiado lento, vol crush) y solo una forma de ganar a lo grande.

Cuándo usarlos

Cuándo usarlo

Poneos largos de un straddle o strangle cuando esperéis un gran movimiento y penséis que la implícita está barata respecto a ese movimiento. Esta es la llamada de vuelta a la VRP. La implícita es el precio del mercado para el movimiento; vuestra previsión de realizada es lo que pensáis que el movimiento de verdad será. El straddle largo es una operación de valor solo cuando implícita < vuestra previsión de realizada — estáis comprando movimiento por menos de lo que creéis que vale. Si la implícita ya está elevada (el mercado coincide en que viene un movimiento y lo ha descontado), probablemente estéis pagando de más, y el vol crush que se cierne os espera para castigaros. La vol larga es una apuesta a que el mercado está infravalorando la incertidumbre, no solo a que la incertidumbre existe.

• Straddle largo cuando queréis el listón de equilibrio más bajo y estáis dispuestos a pagar la prima ATM más gorda por él — una apuesta de mayor convicción de “esto se moverá, y quizá no por una fortuna”.
• Strangle largo cuando la prima es preciosa y esperáis un movimiento genuinamente violento — aceptáis puntos de equilibrio más anchos a cambio de un billete más barato.

La imagen especular: vender vol. Invertid todos los signos y obtenéis el straddle corto / strangle corto — vended la call y la put, cobrad la prima, y apostad a que el mercado se queda tranquilo y en rango. El vendedor en corto está ahora corto de vega, largo de theta (theta es vuestro amigo, decayendo valor hacia vuestro bolsillo), y corto de gamma (los movimientos os perjudican). El atractivo es una alta tasa de aciertos: la mayoría de los días la acción no hace gran cosa, las opciones decaen, y os quedáis la prima. El horror es la cola: vuestro beneficio máximo está limitado a la prima cobrada, pero las pérdidas de un straddle corto son teóricamente ilimitadas al alza y enormes a la baja.

Juntándolo todo

Un straddle largo compra una call y una put en el mismo strike ATM; un strangle largo compra una call OTM y una put OTM en strikes separados. Ambos son apuestas sobre el movimiento, no la dirección — un payoff en V (o en V de fondo plano) que gana en cualquier cola y pierde si la acción se queda quieta. La aritmética es limpia: puntos de equilibrio = strike ± prima total (empujados hacia fuera desde cada strike para un strangle), pérdida máxima = la prima, y el movimiento debe superar la prima para pagar — tener razón en la dirección no basta. Por debajo, la posición está larga de vega, larga de gamma, corta de theta, atrapada en un tira y afloja diario: puede clavar el movimiento y aun así perder ante un goteo lento (theta) o un vol crush (la trampa de los resultados). Así que os ponéis largos solo cuando pensáis que la implícita está barata respecto al movimiento realizado que prevéis (la VRP, a vuestro favor). Y el espejo — el straddle/strangle corto — cobra prima apostando a mercados tranquilos: alta tasa de aciertos, cola fea e ilimitada, la apisonadora que justifica toda la prima en primer lugar.

A continuación — gamma scalping — cómo un straddle largo de gamma puede operarse dinámicamente, recubriendo la delta a medida que la acción se menea, para cosechar el movimiento realizado pieza a pieza en vez de esperar impotente al vencimiento.