Opciones on-chain y perpetuos de potencia

Todo hasta ahora ha sido lineal: el PnL de un perp es una línea recta en el precio — sube un 2%, ganáis el 2% del nocional; baja un 2%, lo perdéis. Las opciones añaden lo único que un perp no puede: curvatura. El pago de una opción se dobla, limitando vuestra pérdida mientras deja vuestra ganancia abierta, y ese doblez (convexidad, alias gamma) es toda la razón de existir de las opciones. Esta lección trae las opciones on-chain, luego empuja hasta la frontera — los perpetuos de potencia, un exótico que empaqueta convexidad pura en un contrato eterno anclado por la financiación. Aquí es donde la rama de derivados DeFi se vuelve genuinamente extraña, y genuinamente poderosa.

Un repaso de opciones en dos minutos (la curvatura sobre la que construir)

Conocisteis las opciones en el curso de valoración; aquí está el doblez que importa. Una call da el derecho (no la obligación) a comprar a un strike $K$; una put, el derecho a vender a $K$. El pago al vencimiento de una opción larga es un palo de hockey:

• Call larga: sin valor por debajo de $K$, luego sube 1 a 1 con el precio por encima de $K$. Pago $= \max(S - K,\, 0)$.
• Put larga: sin valor por encima de $K$, luego sube al caer el precio por debajo de $K$. Pago $= \max(K - S,\, 0)$.

El codo en el strike es la curvatura. Vuestra pérdida se limita a la prima que pagasteis, pero vuestra ganancia es abierta (una call) o grande (una put). Esa asimetría — pérdida limitada, ganancia abierta — es imposible con un perp lineal, donde pérdida y ganancia son simétricas. Aquí está el pago doblado de la call larga:

Traer las opciones on-chain: AMM y bóvedas

Un AMM spot valora un token; un protocolo de opciones tiene que valorar un contrato cuyo valor depende del strike, el tiempo a vencimiento y la volatilidad (las entradas de Black–Scholes). On-chain, dominan dos diseños.

Diseño A — AMM de opciones / curvas de valoración. La liquidez se sienta en un pool, y una fórmula de valoración (a menudo una aproximación de Black–Scholes o una curva de bonding alimentada por un parámetro de volatilidad implícita) cita una prima para cada strike y vencimiento. Los traders compran y venden opciones contra el pool; los LP del pool son la contraparte, muy parecido al diseño de perp peer-to-pool pero valorando pagos convexos. El reto es que el valor de la opción es sensible a la volatilidad, así que el protocolo necesita una entrada de volatilidad (un oráculo o un parámetro de gobernanza) — si lo erráis, los LP quedan sistemáticamente mal valorados.

Diseño B — bóvedas de opciones (DOV). Una DeFi Option Vault permite a los depositantes correr una estrategia sistemática de venta de opciones. La clásica es una bóveda de call cubierta: los depositantes mantienen el activo, y cada semana la bóveda vende (escribe) call out-of-the-money sobre él, cobrando la prima como rendimiento. Los depositantes ganan los ingresos de prima pero limitan su potencial alcista (han vendido las call). El espejo es una bóveda de venta de put (put aseguradas con efectivo) que gana prima por asumir riesgo bajista. Las DOV (popularizadas por protocolos como Ribbon/Aevo, Dopex, Thetanuts) convirtieron la escritura de opciones en un producto de rendimiento de un clic.

Gamma: la curvatura, convertida en una griega

La cantidad de segundo orden más importante para una opción es gamma — la curvatura del pago, formalmente la tasa de cambio de delta (sensibilidad al precio) a medida que se mueve el subyacente. Gamma alta significa que vuestra exposición cambia rápido al moverse el precio: una opción larga gana delta a medida que va a vuestro favor y suelta delta a medida que va en vuestra contra, que es exactamente la propiedad de “acelerar hacia las ganancias, desacelerar hacia las pérdidas” que da la convexidad.

La curva de abajo muestra cómo se dobla el valor de una opción alrededor del strike — ese doblez es gamma. Un perp lineal sería una línea recta aquí; la curva de la opción es la convexidad por la que pagáis la prima.

La pega de las opciones clásicas: la gamma está enredada con el tiempo y un vencimiento fijo. La convexidad de una opción decae a medida que se acerca el vencimiento (theta), y debéis seguir rolando a fechas fijas para mantener la exposición — el mismo engorro de calendario que hacía molestos a los futuros con vencimiento. Lo que plantea una pregunta bonita, la misma que parió al perp: ¿podemos quitar el vencimiento y poseer convexidad pura para siempre?

Perpetuos de potencia: convexidad con el calendario arrancado

Aquí está la frontera. Un perpetuo de potencia (el ejemplo canónico es Squeeth, “ETH al cuadrado”, de Opyn) es un contrato perpetuo sobre una potencia del precio — el más famoso, el cuadrado del precio, $S^2$. Como el pago es $S^2$ en vez de $S$, es convexo por construcción: su valor se curva con el precio, dando al titular exposición a gamma — y, como un perp, nunca vence.

Analogía. Un perp normal sigue vuestra altitud. Un perp de potencia sigue vuestra altitud al cuadrado: subid un poco y vuestra lectura sube un poco; subid mucho y sube de forma explosiva. Esa respuesta que acelera es la convexidad — el mismo doblez que os da una opción — pero horneada en un contrato que podéis mantener indefinidamente, sin strike que elegir ni vencimiento que rolar.

La mecánica, por analogía con el perp normal:

• Un perp de potencia largo (largo $S^2$) tiene gamma positiva — exposición convexa que acelera a grandes movimientos en cualquier dirección (ya que $S^2$ sube tanto si $S$ salta arriba como si, en términos relativos, oscila con fuerza). Se comporta como estar largo de la convexidad de una tira de opciones, de forma continua.
• Esa convexidad no es gratis. Igual que una opción larga paga theta (decaimiento temporal) por su gamma, un perp de potencia largo paga una tasa de financiación al lado corto. La financiación es el precio eterno y continuo que pagáis por seguir poseyendo gamma — el análogo directo de la theta de una opción, pero sin vencimiento.
• El lado corto recibe esa financiación por suministrar la convexidad (y debe cubrir su gamma negativa), exactamente como un vendedor de opciones cobra prima/theta por estar corto de gamma.

Así que un perp de potencia es, en espíritu, “la convexidad de una opción, hecha perpetua, con la financiación sustituyendo a la theta y al calendario.” Es el mismo truco que convirtió un futuro con vencimiento en un perp — quitar el vencimiento, anclarlo con financiación — aplicado al pago no lineal de una opción.

Cuándo recurrir a cada instrumento

Un mapa rápido de profesional de todo el kit no lineal:

El hilo conductor: los perps os dan dirección, las opciones y los perps de potencia os dan curvatura, y on-chain el mismo truco de la tasa de financiación que hizo perpetuos a los futuros hace perpetua también la convexidad. En cuanto veis la financiación como “el coste eterno de acarreo para cualquier exposición que no sea spot”, todo el zoo — perps, perps de potencia, incluso la financiación implícita de las bóvedas — cae en un solo marco.

Ya habéis añadido curvatura a vuestro kit on-chain — opciones para convexidad de riesgo definido, DOV para ingreso de prima, y perps de potencia para gamma eterna, todo anclado por la misma lógica de financiación. Un hilo ha recorrido cada lección: la base, el hueco entre un derivado y el spot, monetizado por la financiación. La lección final lo ata todo en la operación cripto institucional dominante — el cash-and-carry, que convierte esa prima de financiación en rendimiento neutral al mercado.